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破除同質化經營、解決同業競爭問題，四川省“交通強省”背景下的資產重組，讓市場存在諸多疑問。

根據披露，四川路橋(600039.SH)擬通過發行股份及支付現金收購交建集團、高路建筑、高路綠化三家公司。

這是一項關聯交易，四川路橋控股股東蜀道集團，也是標的公司直接間接控股股東或重要股東。

四川路橋在公告中，標的公司為優質資產。但長江商報記者發現，實際情況并非全部如此。標的公司之一交建集團資產負債率不斷攀升，今年6月底接近80%。此外，三家標的公司業績波動幅度較大，交建集團今年上半年的突然大幅增長，讓人意外。

四川路橋配套募資也有些奇怪。公司擬向能投集團、比亞迪配套募資，后兩者作為公司戰略投資者，將與公司開展業務合作。所處行業不同，二者之間如何進行業務合作?

更讓人不解的是，四川路橋稱，能投集團、比亞迪將參與公司法人治理。但能投集團、比亞迪完成定增認購后，合計持股比僅2.13%，如何參與公司治理?

標的公司存諸多可疑

四川路橋的本次重組交易完成后，能否有效提升公司盈利能力，市場打了一個問號。

根據重組交易預案，四川路橋擬向川高公司、藏高公司、四川成渝、港航開發發行股份及支付現金購買交建集團100%股權，其中，川高公司、藏高公司、四川成渝分別持有的交建集團51%股權、39%股權、5%股權以股份對價支付，港航開發持有的交建集團5%股權以現金對價支付。同時，公司擬向蜀道集團、川高公司、高路文旅發行股份購買高路建筑100%股權，向川高公司發行股份購買高路綠化96.67%股權。

目前，標的公司審計、評估工作尚未完成，標的公司預估值、交易定價均為確定。

蜀道集團為上四川路橋控股股東，蜀道集團持有川高公司100%股權、藏高公司100%股權、四川成渝35.86%股權，系三者控股股東，蜀道集團持有港航開發唯一股東四川省港航投資集團90.715%股權，高路文旅為川高公司全資子公司。因此，本次交易構成關聯交易。

對于本次重組，四川路橋稱，交易標的為控股股東蜀道集團旗下交通工程建設板塊運營主體，標的資產收益情況良好。公司整合省內交通工程建設板塊資產，是貫徹落實“交通強省”戰略的重要舉措，通過深度整合四川省屬交通工程建設企業，有利于更好發揮專業優勢，形成協同效應，有利于破除同質化經營及解決同業競爭，提升公司綜合核心競爭力。

標的公司資產規模超過160億元。截至今年6月底，交建集團、高路建筑、高路綠化的總資產分別為152.34億元、6.95億元、4.30億元，合計為163.59億元。

長江商報記者發現，三家標的公司業績波動均較明顯，能否保持持續盈利能力存疑。

2019年至今年上半年，交建集團實現的營業收入分別為49.34億元、102.57億元、71.64億元，歸屬母公司股東的凈利潤(簡稱凈利潤)為8464.74萬元、1.87億元、4.51億元。

奇怪之處在于，2020年營業收入較2019年翻了一倍多，凈利潤也翻了一倍多，較為正常。但在今年上半年，營業收入約為去年去年的70%，而凈利潤則是去年全年的2.41倍。為何在今年上半年凈利潤突然大爆發?同期對應的凈利潤率分別為1.72%、1.82%、6.29%，今年上半年也是異常大增。

上述同期，高路建筑實現的營業收入分別為4.38億元、4.29億元、9715.66萬元，對應的凈利潤為873.68萬元、1044.21萬元、-367.23萬元，今年上半年，營業收入大幅下降，凈利潤盈轉虧。高路綠化實現的營業收入分別為3.25億元、3.93億元、4384.98萬元，對應的凈利潤為2459.06萬元、247.42萬元、689.74萬元。奇怪的是，2020年，營業收入較上年明顯增長，凈利潤反而大幅下滑，今年上半年，營業收入大幅下降，凈利潤反而大幅增長。

如此離奇波動的經營業績，身處傳統行業，如何才能保障持續盈利能力?

此外，今年上半年凈利潤離奇大增的交建集團，資產負債率奇高。上述同期，其資產負債率分別為63.88%、74.61%、79.76%。交建集團是否存在償債風險?應收賬款是否居高不下?是否滿足重大資產重組條件?

引戰投被疑不當市值管理動機

四川路橋在引進戰略投資者、股權激勵方面，也存在讓市場質疑之處。

針對上述重大資產重組，四川路橋擬進行配套募資，并同時引進戰略投資者。

據披露，四川路橋擬發行股份及支付現金購買資產并配套募集資金，同時擬通過非公開發行股票引入四川省能源投資集團(簡稱“能投集團”)、比亞迪作為戰略投資者參與本次發行股份的認購。本次擬配套募資25億元，分別向能投集團、比亞迪發行7278.02萬股、2911.21萬股，發行價格為6.87元/股。發行完成后，能投集團、比亞迪將分別持有公司1.52%股權、0.61%股權。

本次募集配套資金在扣除中介機構費用和相關稅費后，將用于支付現金對價，補充流動資金、償還債務以及標的公司項目建設等。

針對引入戰投目的，四川路橋稱，公司主要從事“大土木”基礎設施領域的投資、設計、建設和運營，以及清潔能源、礦藏資源、新型材料、現代服務等多元產業開發方面的業務。根據規劃，公司未來五年，在重點突出基礎設施投資建設核心主業的同時，積極布局培育能源板塊、礦產資源板塊、“交通+服務”板塊，實現產業結構的優化調整及各板塊的協同優質發展。其中，能源板塊作為公司重要的培育板塊，加大清潔能源投入，完善鋰電產業鏈閉環，使能源板塊成為公司重要的業務支撐。

戰略投資中，能投集團以能源化工、工程建設、類金融以及文化旅游為主營業務，能夠與公司在基礎設施板塊與公司主業形成協同效應，公司旗下水利項目的專業化建設亦可與能投集團達成深度協作，同時，可在鋰電業務、“交通+服務”板塊的分布式能源、貨物貿易、智慧交通以及文旅等領域展開深度合作。比亞迪以新能源汽車及傳統燃油汽車在內的汽車業務、手機部件及組裝業務、二次充電電池及光伏業務等為主營業務，能夠與公司在能源板塊的鋰電材料產業鏈、工程施工車輛的“電動化”、礦產資源開發以及儲能設備研發等方面產生協同效應。

四川路橋在公告中稱，戰略投資者將依法行使提案權、表決權等相關股東權利，合理參與公司法人治理，發揮積極作用保障公司利益最大化，協助公司完善治理水平、提升公司價值。詭異之處在于，能投集團、比亞迪持有四川路橋的股權比例分別為1.52%、0.61%，遠未達到5%的持股比例，且鎖定期只有18個月，二者似乎均不滿足委派董事的基本要求，也不符合戰略投資者長期持股的要求。在這種情況下，戰略投資者將如何參與四川路橋法人治理、幫助公司大力拓展市場、顯著增強公司競爭力?

四川路橋的引戰公告也引起了監管關注，交易所下發問詢函，要求公司從業務協同性、持股期限及比例、參與公司治理情況等方面，逐項核實并說明本次配套募集資金擬引入的投資者是否充分滿足“關于戰略投資者的基本要求”，是否存在不當市值管理動機。

未來主業三年盈利240億存變數

四川路橋描繪的美好藍圖，也被廣泛質疑。

在披露本次重大資產重組之時，四川路橋還同比披露了公司限制性股權激勵計劃。

根據激勵計劃草案，四川路橋擬向不超過350名公司管理人員及核心技術(業務)人員，不包括監事、獨立董事以及由上市公司控股公司以外的人員擔任的外部董事授予股票。擬授予的限制性股票數量為不超過4375萬股，約占本激勵計劃提交股東大會審議前公司股本總額47.75億股的0.92%。其中，首次授予不超過3500萬股，占授予總量的80%，預留授予不超過875萬股，占授予總量的20%。

據披露，本次限制性股權激勵計劃的股票來源，并非來自二級市場，而是公司向授予對象定向發行，首次授予的限制性股票的授予價格為每股4.24元。

11月5日，四川路橋的收盤價為10.79元/股，本次激勵計劃的授予價格不到二級市場股價的一半。

讓人吃驚的是業績考核。本次限制性激勵計劃授予的股票分三期解除限售，相應地設立了業績考核指標。具體為，第一個解除限售期，2022年，公司實現的扣除非經常性損益歸屬于母公司股東的凈利潤(簡稱扣非凈利潤)不低于70億元，且相較于2020年，增長率不低于同行業平均水平。當年營業收入不低于1000億元，且相較于2020年增長率不低于同行業平均水平。當年的應收賬款周轉率不低于5.7次。

第二、第三個解除限售期，分別為2023年、2024年，對應的業績考核指標為，扣非凈利潤分別不低于80億元、90億元，營業收入分別不低于1100億元、1200億元，其較2020年的增長率均不低于同行業平均水平，當年的應收賬款周轉率不低于5.7次。

根據股權激勵計劃，2020年，四川路橋的營業收入將超過1000億元、扣非凈利潤超過70億元。2020年，公司實現的營業收入、扣非凈利潤分別為610.70億元、29.51億元。今年前三季度，其營業收入、扣非凈利潤分別為520.21億元、34億元。預測全年營業收入達782億元、扣非凈利潤44億元。

如果上述重大資產重組年內順利完成，今年的營業收入可能接近900億元，扣非凈利潤預計為50億元。以此來看，2022年達標的可能性較大，但2023年、2024年能否實現，就是一個問號。

當然，如果四川路橋新的業績開拓達到預期，其業績考核指標也能實現，但資本蜂擁而至的鋰電、清潔能源領域，如果新業務盈利能力不達預期，三年盈利240億元的目標就很難達到。(長江商報記者明鴻澤)